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透视作弊辅助挂的真相

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玩家社区的反应

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专题：聚焦美股2025年第一季度财报

　　蔚来(NYSE: NIO; HKEX: 9866; SGX: NIO）今日发布了截至3月31日的2025年第一季度财报：总营收为120.347亿元，同比增长21.5%，环比下滑38.9%。净亏损67.500亿元，同比增亏30.2%，环比减亏5.1%。不按美国通用会计准则，调整后的净亏损为62.791亿元，同比增亏28.1% ，环比减亏5.2%。

　　详见：蔚来第一季度营收120亿元 经调净亏损63亿元

　　以下是分析师问答环节部分内容：

　　摩根士丹利分析师Tim Hsiao：我有两个问题。第一个是关于二季度的销量展望，公司提供的指引为7.2万至7.5万辆。尽管推出了四款新车型，这一指引表明二季度的销量增长较为温和。蔚来在接下来的几个月里是否会有额外的推动措施，以实现先前设定的，到年底新主力车型销量达3万辆的目标？

　　李斌：按照7.2万至7.5万辆的指引，六月份整体销量差不多在2.5到2.8万之间。主要还是因为NIO更换了主销车型“5566”，推出了新的ET5、 ET5T和新的ES6、 EC6，五月底才开始交付，六月份开始进入到比较完整的交付月。虽然公开的售价没有增长，但因为前面有清库促销，所以事实上我们的价格大概提高了超过10%。近期，我们还是希望保持价格的稳定，当然我们的毛利率也差不多提高了超过10%。总的经营方向还是要保证毛利总额，整体经营目标还是看从损益表的角度去考虑，并不会把销量定得特别激进，而是会去找到平衡，保证价格的稳定。

　　从这个角度来讲，蔚来品牌的进一步增长，还是靠我们整个的运营体系。到了四季度，我们全新的ES8会开始交付，这是非常有竞争力的一款产品。总的来说，蔚来品牌在四季度还是有机会做到每个月2.5万台的水平，也就是比去年稳定在2万台水平的月销量，再提高20%左右，但毛利率会有比较大的提升，蔚来品牌四季度毛利率会超过20%。

　　Tim Hsiao：我的第二个问题是关于削减成本的。我们注意到公司在过去六个月内实施了一系列成本削减措施，那么，我们何时能看到这些成本削减措施带来更为显著的贡献？能否请您量化并具体说明下半年哪些领域可能会有更明显的改善？

　　曲玉：确实，从3月份开始，公司采取了一系列的成本控制和提升效率方面的措施，主要涉及以下这几方面的工作。一是聚焦短期的一些工作，对于今年没有投资回报的项目和包括组织，我们做了坚决的调整。在提升效率方面，刚刚李斌在讲话里面也提到了，在研发方面，我们在公司内部设立了“车型产品线”这样一个组织，整合了蔚来，乐道和萤火虫的研发资源，持续地去提升整个研发团队的效率。在工业化方面，我们进一步整合了公司的物流、质量和供应链职能，也进一步精简了团队的规模。在销售和服务方面，我们在确保一线生产力的同时，提升了中后台人员的配比。通过减少人员，精简岗位，提升中后台支持的带宽，进一步提升整个销售服务团队的效率。这些举措都能够反映在我们的运营支出上，也包括研发费用的变化，二季度开始应该会逐渐地体现在我们的报表上。另外，如果剔除一次性的影响，我们从二季度开始，支出效率应该会有逐步的优化。

　　具体到两项费用，一是研发费用， 二季度的目标是在剔除一次性影响之后，比一季度提高15%。结合公司在四季度计划实现盈亏平衡的目标，我们希望把四季度的研发费用控制在20亿到25亿之间。同一季度和去年四季度相比，整体应该会有20%-25%的效率提升。二是销售和管理费用，我们当然会持续观察，因为它是跟市场端直接相关，销量方面我们还会面临市场竞争的风险，我们会持续地去平衡投入和产出的效率，希望从二季度开始，到三季度、四季度逐步提升销售费用的费效。到四季度，结合公司实现盈亏平衡的目标，在非通用会计准则（non-GAAP）下，我们希望销售、一般及行政费用（SG＆A）在整体销售中的占比达到10%左右。

　　美银美林分析师Ming Hsun Lee：公司在5月份推出新的世界模型后，用户反馈如何？与你们此前的自动驾驶解决方案相比，新的世界模型在先进性上有哪些提升？芯片方面，目前某些车型已使用你们自研的芯片，节省了部分成本。未来是否会将这些成本优势反馈给用户？此外，乐道车型是否也会使用相同的芯片？

　　李斌：我们在5月底向蔚来Banyan用户，也就是我们第二代产品的用户，推送了蔚来世界模型（NWM），也就是未来世界模型的第一个版本。从目前的用户和媒体反馈来讲，还是非常正面的。在上几个版本中，我们就已经发布了公司在主动安全方面的一些端到端方案，我们已经看到了减少事故、提高安全性方面显著的提升，而此次发布了像主动靠边停车等这样一些行业首发的主动安全功能。在辅助驾驶的用户价值方面，我们一直认为减少事故是最重要的一个价值，在这方面，我们其实一直在引领整个行业的发展。

　　智能辅助驾驶的另外一个用户价值就是在解放精力方面，NWM在这方面的全场景应用都有非常显著的提升。在端到端停车方面，我们第一次利用大模型来提升停车功能，体验是非常好的，我相信是显著优于同行的。在高速、城市快速路（城快）上的驾驶体验方面，我们原来的体验就很好，此次又增加了通过收费站等场景，我们的体验也是非常不错的，可用性也非常高。在城区，驾驶体验也得到全面的提升，点到点的体验，比如从一个停车场到另外一个停车场，可用性已经非常高了。我们非常自信地说，在解放精力的这三个主要场景中，我们毫无疑问都具有非常优秀的表现。

　　此次，我们也是在行业内首发了支持用户在某些环境里，使用自然语言指令实现跨区、跨楼层，自主寻找出口或特**置等一些功能，当然，我们还只是开放了第一个场景，但是这也让我们看到了NWM功能上限的可能性。总体上来讲，这一次我们彻底重构了智能辅助驾驶功能，和数据功能闭环的体系，进步方面确确实实还是非常大的。我们也会持续开发后续版本，根据我们收集到的用户反馈去进一步提升NWM的可用性。

　　使用我们自研芯片9031的NWM版本，也就是在ET9上和新款“5566”上的版本，我们预计推送的时间是6月底，也就是说比我们Banyan平台要晚一个月左右，当然还是要视公告和备案方面的进展而定，但总的研发进展目前是顺利的。长期来看，乐道也会使用自研的芯片。

　　Ming Hsun Lee：我的下一个问题与乐道品牌相关。在经历了一些管理层变动后，提升L60销量的策略是什么？另外，管理层对于L80和L90有怎样的预期？

　　李斌：我们在4月份调整了乐道的销售和核心管理团队，在区域也进行了比较大的调整。我们欣喜地看到，这些调整并没有影响L60车型的销量，甚至从4月下旬开始，我们看到该车型订单的稳步回升，5月份的交付量比4月份增长了超过 40%。总的来说，我们看到各方面的进展还是非常正面的。从数字来看，我们也能看到乐道产品的竞争力还是非常强的。事实上，今年1-4月份，在 20-30万的纯电车市场，L60基本上处在前三名的位置。相信在5月、6月，它的排名应该还会更高一些，这给了我们非常大的信心，用户满意度也是非常高的。产品的竞争力是一个基础，我们的销售服务网络其实也越来越成熟了，乐道品牌现在已经拥有440多家门店，很多门店确实是前几个月新开的，但门店和一些一线销售人员也更加成熟了，其对销量的增长产生了推动作用。接下来，我们还会进一步提高门店和一线销售人员的产出。

　　第三个增长动力来自于我们在充换电网络方面的优势，乐道可用的换电站数量在逐步增加，目前已经超过1900个。站内能够供乐道用户使用的电池包数量较今年年初也有显著的提升。我们最近一直推进的“换电县县通”项目已经在北京、上海、江苏、浙江、广东和天津实现了，换电网络的加密，包括还有一些省份会在近期实现县县通，对乐道销量的提升也起到了非常大的作用，这也是我们很重要的一个渠道。

　　我们最近也在试验在三四线，还有一些更下沉的城市，探索基于换电站进行低固定成本的销售和运营模式，从目前初步的测试效果来看还是非常不错的。也就是说，在一些有换电站的县城里，或者说一些地级市，我们并不需要开设门店，依托于换电站作为产品展示和用户体验场所，再加上当地销售团队的方式，这是属于蔚来比较独有的销售促进方式。今年，我们会把通过换电站提升下沉市场销量这件事情，变成一个非常体系化的工作。我们认为接下来对于整个乐道的销量提升，是有显著推动作用的。

　　总的来说，我们对于L60回到1万台以上的销量水平，还是有信心的。L90会在三季度正式上市交付，自该车型在上海车展亮相以后，我们也在其它一些城市做了产品展示，用户的期待是非常高的，其前备舱的大空间解决了三排座大SUV用户的痛点。最近工信部也进行了公告，我们的能耗水平也达到了让用户非常满意的水平，因此，L90将改变三排座SUV市场的格局，它具备这样的产品力。而L80之后也会在四季度上市交付。所以，今年乐道会有三款产品力非常强的产品，都是专注高品质家庭市场的产品，将形成一个比较好的协同优势，我们也希望四季度能够实现每个月2.5万台这样一个销量目标。

　　德意志银行分析师Bin Wang：第一个问题关于二季度的毛利指引，公司在二季度的一些新产品都采用了自主的芯片，所以想知道公司二季度的车辆业务毛利率能不能进一步提升，并推动整体毛利率回到双位数？

　　曲玉：二季度有新款的ES6、EC6、ET5、ET5T的上市，我们顺利完成了产品的切换，相应的，成交价格也会有所回升，再加上自研芯片的上车，也会给我们单车带来1万块钱左右的成本优化。综合这样一些因素，二季度蔚来品牌的单车毛利率应该可以回到15% 左右。乐道在二季度只有L60这一款车在销售，L90是在三季度上市，我们期待L90能够推动乐道品牌产品销量的提升，并为我们的单车制造成本带来一些优化。因为目前我们只有一款车型在售，所以乐道业务的毛利率可能也会提升，但是幅度可能不会那么大，提升应该还会来自于三季度的新产品上市。综合来讲，三个品牌加在一起的公司整体毛利率，应该是会比一季度有所提升，回到两位数的水平，这也是我们的目标。

　　李斌：我补充一下，因为我们的主销产品“5566”在4月份、5月份都在进行切换，所以2024款的清库对于4月份、5月份的毛利肯定还是有些影响。但到了6月份，像ES6的毛利率应该是可以超过20%，EC6会更高一些；ET5和ET5T跟原来比，也差不多提高了10个百分点以上。所以总的来说，从蔚来品牌的毛利率角度来讲，我们还处于一个相对来说比较好的趋势当中。

　　Bin Wang：第二个问题是关于四季度盈利的假设。按公司刚刚给的指引，假设我们以25万的毛利做到350亿的收入，假设毛利是18%，我们会有60多亿的毛利额，减去公司指引的25亿研发费用和35亿销售费用，这样就能够实现盈利了。公司也是这样思考的吗？

　　李斌：我想你提到的这个盈利公式，差不太多也是我们在经营方面的一个内部目标。我们认为三个品牌的销量加起来可能比5万会多一点，17%-18%的毛利率，销售管理费用控制在10个点左右，研发费用控制在6到7个点左右，那么我们是可以实现毛盈利的，也有一些同行靠差不多这样的规模实现了盈利，所以我觉得我们当然也可以实现盈利，目前这就是我们在经营方面的一个基本规划。

　　2021年的时候，我们的毛利率是达到过20%以上的，但因为当时我们还没进入到三个品牌的高投资周期，而且我们很多研发项目也刚刚开始，所以我们每个季度的亏损也在一个可控的范围之内。过去这几年是我们的一个高投入期，不管是在研发方面、多品牌方面，还有包括基础设施建设、销售服务网络拓展方面。今年从二季度开始就已经进入了一个收获期。到四季度，我们新的产品、新品牌、新产品渠道，还有降本增效方面的工作就会进入一个合适的阶段，以刚才你说的这样的一个假设，去作为我们的经营目标，实现盈利是有机会的，我们非常有信心去实现。

　　瑞银证券分析师Paul Gong：我的第一个问题是关于新款5566车型交付后的市场反馈。我看到一些积极的评价，但也有一些购车者表示失望，称其仍使用400伏电池，而非ET9那样的900伏电池。请问你们是否有计划在特定时间点切换到900伏电池系统？此外，你们还收到了哪些来自购车者的反馈？

　　李斌：2025款5566车型自5月上市以来，总的市场反馈还是比较正面的，因为产品力确实有非常大的提升。像我们在以太网上用到了一些技术，像芯片、 SkyOS这些技术，还有一些安全控制方面的技术，在这几款产品上也同步上车了。

　　我们这次并没有进行高压平台的升级，主要还是我们认为在现在阶段，结合我们的换电网络，能保证给用户一个好的体验。另外，我们在能效方面进行了很大的提升，像这几款车的续航跟原来比仍然是有提升的。总的来说，用户在这方面的反馈还是好的，这是蔚来“可充可换可升级”带来的一个优势。用户也收到我们发放的一些100伏电灵活升级券，也把我们可以灵活升级这样的一个优势发挥出来。当然，如果用户还有需要，我们也有150度电，可以跑1000 公里。我们短期内没有把这几款车升级到800伏平台的计划。

　　Paul Gong：第二个问题关于渠道网络。目前蔚来和乐道是两个独立网络，而萤火虫品牌通过蔚来体系销售。管理层刚才提到了蔚来在换电等方面的创新和独家解决方案，未来是否会考虑进一步优化渠道，利用两个网络之间的协同效应，比如开展交叉销售或网络整合？

　　李斌：蔚来和乐道在销售门店方面还是会保持独立，但是我们的中后台体系，很多方面是进行了打通，包括在总部和区域。也有一些区域的蔚来或者乐道的区域总经理，由同一个人来担任，我们在有些区域进行了这样的尝试。我们还在思考如何去更好平衡效率，两个品牌的差异化竞争，以及协同效应。方向是加大协同，但是不会合并。

　　在依托换电站销售车辆方面，我们确实在一些区域进行了尝试，也就是在当地我们不开设门店，但在当地招聘销售人员， 采用无店铺销售的方式，但把换电站作为一个非常重要的产品和服务体验的展示点，这是我们非常独特的一个竞争优势。我们也做了一个调查，差不多有60%的乐道用户会把能换电作为决定购买的原因，换电站在促进销售方面存在巨大价值。在蔚来的实践角度来讲，我可以举个例子，在山东的一个镇上并没有我们的销售门店，但蔚来在那里有几个换电站，这个称为兴富镇的地方有超过1000位蔚来用户。我们看到了换电站在这样一个镇上，对于销量提升所起到的作用，所以我们正在这方面进行体系化的一个尝试。

　　汇丰银行分析师Yuqian Ding：两个问题。第一个也是关于乐道产品，管理层提到的两款新车定价都比较高，在目前普遍消费降级的背景下，这两款产品的卖点在哪里？如何预测两款产品到年底的销售情况？

　　李斌： L90是大空间的三排座旗舰SUV，L80是大五座的SUV，这两款车主要都是面向家用市场的。乐道品牌依托于蔚来的技术创新，针对家庭市场用户推出高品质的产品。我们会分析中国家庭用车的主要使用场景，我们的产品体验和功能是完全基于为用户创造价值而开发的。在上海车展我们展示了L90的空间竞争力，通过使用前备舱，在乘坐6个人的情况下，L90仍然可以装载10个行李箱。其它任何三排座的SUV车型目前都无法做到装这么多行李，这也体现了我们通过技术创新实现空间创新方面的能力。另外，工信部的产品公告也让大家看到了我们在能效方面的技术能力。L90如此大型的SUV使用85度电池， 就可以跑600公里的续航，比同行要优秀很多，而且对家庭用户来说也是非常重要，使用成本和续航能力都是非常重要的。

　　我们认为，技术创新和电池价格的下降，让中大型以上SUV市场在今年迎来纯电车型增速的拐点。今年前4个月，L90和L80所在的中大型及大型的纯电SUV市场同比增长了63%，但是，而增程电车市场同比仅增长了1%，混动车市场增长也超过了60%。所以我们认为L90和L80应该是能够改变行业格局的两款产品，对此我们是非常有信心的。其背后主要还是技术创新带来的用户体验和用户价值增加，以及我们覆盖全国的充换电网络，解决了用户的续航焦虑和里程焦虑。

　　Yuqian Ding：公司正朝着第四季度盈亏平衡的目标迈进，我们也注意到资产负债率目前处于较高水平。能否请管理层谈谈现金流改善和现金管理的情况？

　　曲玉：公司一季度现金流下降是比较多的，这当然也是因为季节性的原因。去年四季度我们的销量是7.2万多台，而今年一季度为4.2万多台，所以运营资金的流出就有100个亿左右。再加上我们在一季度也有一些资本支出方面的投入，以及27亿左右的一次性购买到期的可转换债券看跌期权。所以一季度在现金流上出现了一个较大的下降。当然，三月末我们也完成了一次港股融资，一共是40.3亿港币，这笔钱其实是在4月初到了我们的账上，但没有计入一季度的报表。总体来说，我们的销量在四五月份也开始逐渐回到了正常的轨道，销量提升将直接给我们带来现金流和运营现金流的改善。

　　基于我们对于二季度的销量指引——7.2-7.5万台——我们的营运现金流也会有大幅度的改善，逐步回到正轨。三季度和四季度，我们对于销量有着更高的目标。基于三季度和四季度的销量，我们的运营现金流还会持续提升。全年目标来看，我们应该能够实现自由现金流的正向流入。结合我们刚刚分享的降本增效措施，我们会进一步控制费用和资本性的开支，确保我们的钱都花到有用的地方。

　　中金证券分析师Jing Chang：一个关于公司海外市场战略、目标，尤其是萤火虫品牌产品拓展全球市场的问题。去年我们在欧洲市场实现了数千辆的销量，今年年初以来，我们看到欧洲市场的几大电车品牌销量快速增长。考虑到关税政策的潜在调整，欧洲市场或海外扩张会成为公司今年的战略重点吗？我们今年的销售目标是什么？此外，关于萤火虫品牌的全球扩张，能否透露更多细节，包括时间、地区和定价策略？

　　李斌：今年我们改变了进入全球市场的战略。以往进军欧洲市场更多是采用直营，今年我们开始在每个国家找一个合作伙伴来开拓当地市场。前面我也讲到了，我们已经同10家合作伙伴在15个市场达成了合作，合作伙伴的数量当然还会增加。萤火虫今年会进入欧洲和其它地区市场，接下来，乐道和蔚来的新品也会根据市场的需要，进入到不同的国家和市场，今年公司对于它们在当地的销量没有太高的预期，我们还是从长期角度去思考战略布局。

　　高盛分析师Tina Hou：我有两个问题。第一，鉴于我们的目标是在今年第四季度实现月销量超过5万辆，我们如何规划产能？我们现在的产能水平如何？到第四季度将达到什么样的产能水平？是否会通过增加新产线或实行双班生产来实现这一目标？

　　李斌：公司目前的产能能够满足四季度的计划，我们的第三工厂应该在9月份正式投产，当然有一些产线会根据需要去进行双班生产，但总的来说产能对我们不是问题。

　　Tina Hou：我的第二个问题是关于营运资金和现金转换周期的。我们注意到，与2023年相比，2024年全年的应付账款天数、应收账款天数以及库存天数均有所延长；若对比2025年一季度与2024年一季度，这些天数同比也呈现延长趋势。那么展望未来，对于2025年全年乃至更长期，我们应如何看待现金转换周期的变化？最优天数目标是多少？

　　曲玉：你提到的这两个周转的问题，一个是库存，一个是应付账款。首先，库存的问题，确实，随着整个市场竞争的日趋激烈，我们的销售模式正从完全的订单到交付(OTD)，逐渐切换为以现车为主，以OTD为辅的模式。这也是为了适应现在市场上消费者“所见即所得”的需求，并且能够快速拿到车，因为切换到现车模式，所以手头上的库存，会比OTD模式下的库存都会多一些，包括原材料和整车。如果随着我们销量的增长，市场竞争依然很激烈，我们还是会维持现车模式，这一块会有适度的增长。但是我们在库存的控制上，尤其是整车库存的控制上，还是有严格要求的，基本上是按照每一个品牌月销量的三分之一到二分之一的深度来管理我们的整车库存。

　　应付账款方面，供应商端的账期，一直是没有太大的变化。但是你看到的账期，从一个报表上周转的计算上，季度环比会有一些波动，主要还是因为银票的使用导致的这种波动。我们现在给供应商的标准账期就是九十天，还有一半的现金加一半的银票。当然根据不同的供应商的沟通和谈判的结果，也不完全一样。有的供应商会接受100%的银票，有的供应商可能60天，100%的现金，这取决于物料的紧缺度和供应商的情况。但总体来说，我们应付账款的账期没有变化。当然随着交付量的上升，我们应付账款的余额肯定是会有所上升的，因为按照账期乘以采购量，基本上就会逐步增加，是一个正常的变化。（完）