来源：东吴证券股份有限公司
6-8 月市场主线围绕人工智能展开，目前行情主要集中于上游基础设施类硬件，其中景气确定性最高的海外链创新药、AI+军工、AIGC、端侧AI、人形机器人及智驾等方向视为一种“看涨期权”，左侧进行积极布局。
科技浪潮的终局一定是赋能万物，这在“互联网+”时代就已得到印证，从产业趋势演进角度看AI 应用的兴起具有必然性，AI 行情后半场将围绕应用端展开
以10 年前“互联网+”产业浪潮为例，随着上游基础设施建设和端侧交互入口级硬件的技术进步与渗透率提升，下游应用端爆发从终局视角看是必然趋势，但何时、以何种形式出现均需后验观察。此外，从时空两个维度来看，下游应用的行情持续性要强于上游硬件。时间维度看，上游硬件主线行情为2009/06-2010/12 的围绕果链供应链的消费电子行情，持续时间在1.5 年左右，后续服务器方向在13-15 年虽跟涨应用，但主要以点状行情为主，而下游应用端行情在2013 年1 月启动后，直到2015 年6 月才出现见顶，历时达两年半。空间维度看，2009/1/5-2015/6/12 移动互联网行情始末，TMT 板块中计算机、传媒板块向上弹性更大，累计涨幅分别为1039%和710%，高于硬件端电子、通信板块697%与300%的涨幅。
具体来看：
2009-2012 年，移动互联网初具萌芽，3G 渗透率持续提升，IPhone4 发布带动全球智能手机放量，领涨方向主要为以电子板块为代表的硬件端，交易逻辑为景气成长；此外应用端亦出现了以新浪微博为代表的爆款，但商业化模式未能跑通，互联网应用尚处于主题投资阶段。
2013 年以来，伴随4G 的加速降费以及智能手机渗透率达到高位，移动互联网行情延伸至下游，2013 年微信推出支付功能，《我是MT》开创的“免费游戏+内购道具”模式打通手游变现堵点，移动支付、手游等爆款应用的用户数在这一阶段实现激增，推动行情从上游硬件切换到以传媒、计算机为代表的下游应用端。2015 年3 月政府工作报告首提“互联网+”概念，同年7 月国务院印发《关于积极推进“互联网+”行动的指导意见》，顶层设计推动下游应用场景持续拓展。“互联网+”概念向服务业、中游制造持续渗透，充分扩展行情宽度，叠加2015 年流动性牛市助推，“互联网+”成为当时市场的绝对主线。此外，应用侧的“卖铲人”服务器逐步跑赢智能手机成为这一阶段的硬件端领涨主线。
若单独看软件应用，行情可大致分为2013-2015 的“互联网+叙事下的普涨”和2016-2017“胜者为王的龙头行情”两个阶段。 2013-2015 年伴随“互联网+”的全行业渗透，新兴商业模式和应用层出不穷，并且均具备想象空间，此时垂类市场尚处于跑马圈地阶段，格局问题暂未显现，叠加流动性充裕背景下市场系统性的估值提升，软件应用端呈现出“沾边即涨”态势。2016-2017 年则明显以结构性行情为主，一方面互联网流量初期红利出现消退迹象，根据中国互联网络信息中心数据，2016、2017 年我国网民互联网普及率分别为53.2%与55.8%，相较2010-2015 年的规模增长斜率有所放缓，移动互联逐步转向存量市场，头部厂商通过资金、技术、用户资源等优势持续扩大市场份额，中小厂商生存空间显著压缩；另一方面，2015 年6 月“水牛”行情见顶后，出现一段较大幅度的估值回归，市场风险偏好明显下行，对公司业绩兑现能力要求提高，在马太效应极为显著的互联网领域，龙头厂商的业绩能见度更高，2016-2017 年腾讯、阿里营收利润实现高增，股价相应持续上行，2016/1/1-2017/12/31，港股腾讯/美股阿里巴巴涨幅分别为167%/112%。
对比之下，我们接下来有望看到的是“AI+行情”的叙事普涨阶段。一方面，AI 应用领域增长斜率尚未放缓，Token 用量及AI 软件用户数仍在加速增长。国家数据局8 月14 日发布会称，截至2025 年6 月，我国日均Token 消耗量突破 30 万亿， 自2024 年初以来增长 300 多倍，QuestMobile 数据亦显示，截至 2025 年3 月，AI 原生App 活跃用户数达2.7 亿，同比增长536.8%。另一方面，目前国内尚未出现AI 应用爆款与清晰高效的商业兑现模式，市场对于AI 应用端的理解并不充分。在“龙头胜出”之前，应用侧有望先出现“百花齐放”的行情。
我国AI 应用端实现质变落地具备政策、资源禀赋等多重因素背书中央最新出台的《人工智能+行动意见》在政策级别上可类比2015 年的《“互联网+”行动意见》。顶层设计明确“人工智能+”发展目标，后续各职能部门具体执行措施有望出台，AI 下游应用端发展和落地有了明确的“Deadline”。2025 年8 月，国务院印发《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，明确到2027 年、2030 年我国力争实现新一代智能终端、智能体普及率分别达到70%与90%，到2035 年我国全面步入智能经济和智能社会发展新阶段，并强调将人工智能与科学技术、产业发展、消费提质、民生福祉、治理能力和全球合作等6 大重点领域进行广泛深度融合。此前2024、2025 年“人工智能+”两度写入政府工作报告，但制定具体发展目标及实施节奏为首次，后续地方更多AI 支持措施将跟进落地，下游应用发展有望加速。
我国具备AI 应用端蓬勃发展的天然土壤，工程师红利与庞大的用户群体是下游应用量变到质变的基础。从硬件应用来看，AI 终端硬件的技术密集属性相较此前两轮科技周期将进一步强化，而我国特有的工程师红利提供了较新型工业化国家更强的高端制造能力和较北美更低的成本优势，以AI最大规模终端应用场景人形机器人为例，特斯拉Optimus 的量产最佳选择将依然为中国供应商。从软件端来看，我国用户规模优势显现，根据QuestMobile 发布的《2025 年AI 应用市场半年报》，截至2025 年6 月30日，移动端AI 应用月活跃用户规模达6.8 亿。我国庞大的用户群体不仅形成巨大的潜在市场需求、催生更为多元的应用场景，还能够提供更为多样化的海量数据助力模型训练与垂类应用能力提升，赋能AIGC 产业链发展。
本轮国产芯片行情带来的启示：只要产业逻辑具备确定性，行情启动只是时间问题基本面能见度会影响板块在投资者心中的优先级，即期景气度稍弱的分支可能在表现次序上滞后，只要大盘量能充沛且AI 行情仍在，具备产业趋势逻辑的方向行情启动只是时间问题，本次国产算力行情就是个典型的例子。
海外算力硬件之所以成为本轮行情的排头兵，核心在于最为扎实的即期业绩、高能见度的中期景气和难以证伪的未来增长，相比之下国产算力、端侧和软件应用等在上述几个维度均“差点意思”。复盘来看，本轮海外算力链行情启动于5 月末、持续时间较久，核心在于PCB、光模块等算力通信的即期和中期景气度被新易盛等国内厂商业绩及海外CSP 大厂资本开支指引不断验证和上修，但在6 月-8 月上旬长达两个月的时间中，国产算力板块表现始终“不温不火”。
但熟悉科技板块的投资者都清楚，不论NV 算力卡是否放开对华出口，实现芯片自给都是AI 时代的生存权问题，国家大基金三期、科创板创新层的设立等等无不在明示上层引导资本和资源支持“科技自立自强”，亦即国产芯片和上游制造端（晶圆代工、设备、材料等）的中期逻辑是非常确定的，只是尚没有标志性事件去吸引更多资金关注，缺乏行情启动的契机。
而8 月8 日中芯国际Q3 业绩指引略不及市场乐观预期，便遭遇较大抛压，可见就在国产算力和半导体行情正式启动前夕，板块都是处于缺乏赚钱效应的状态，但同时基于较强的中期确定性和大盘充沛的流动性，板块底部中枢是在缓慢抬升的，依然以中芯国际为例，8 月8 日错杀后资金积极抄底、行情修复迅速。直到8 月10 日中央广播电视总台旗下媒体玉渊谭天发文“美国如何给芯片安‘后门’”揭示H20“既不环保，也不先进，更不安全”，随后8 月12 日寒武纪20cm 涨停，国产算力线才正式“由暗入明”。
8 月21 日，DeepSeek V3.1 使用FP8 参数架构增强国产芯片适配性，8 月27 日金融时报报道中国芯片制造商明年拟将三倍扩张AI 处理器产量，多头的叙事不断累积强化板块信心，科创50 爆发出极大的上涨弹性：8 月1日-27 日科创50 上涨超20%，显著跑赢沪深300 与创业板指，寒武纪作为国产芯片龙头在此期间涨幅超90%。
国产芯片及半导体从“无人问津”到市场主线的转变本质上是一个凝聚市场共识、做多动能累积的过程，但如果在“两根阳线”之后追涨，就难免有赔率损失，若入场更晚些、缺乏利润垫保护，则持股心态亦会受到影响。
在中期产业趋势具备确定性的情况下，我们无法准确预判重要催化在何时发生以扭转资金态度，但大盘流动性充裕时板块向下空间亦十分有限，此时较优的策略是基于赔率思维，将具有产业逻辑确定性的相对低位板块作为“看涨期权”左侧布局。
目前AI 行情中，下游应用端相比上游硬件明显落后，为具备赔率优势的潜在配置方向。
自4.7 关税风波下大盘形成“黄金坑”以来，若以科创创业50 作为基准，则仅有上游硬件端跑赢，消费电子、机器人板块次之，软件应用板块涨幅最为落后。从4 月7 日-8 月26 日区间涨跌幅来看，上游硬件端光模块/PCB/高速铜连接/服务器板块分别跑赢基准67.8/17.3/14.6/6.3pct，中下游软件及应用端仅游戏板块跑赢基准14.3pct，其余AIGC/智能体/云计算/人形机器人/AI 穿戴设备/智能驾驶/电商等板块分别跑输基准13.1/12.5/16.5/13.3/15.1/19.4/14.7pct。
国内软件应用方向看，模型能力不足导致垂类应用能力受限，市场尚未在软件应用板块看到业绩兑现可能及爆款应用带来的想象空间；而从“海外映射”角度，目前美股AI 软件应用也只是Palantir、 AppLovin 等个别公司单点表现，没有出现大面积行情，核心依然是产业发展“奇点”仍需等待，这也是许多投资者顾虑的因素之一，因此AI 软件应用板块滞涨最为明显。而根据前文分析，应用的落地是科技浪潮的必然结果，在龙头公司胜出之前，会先有一段基于产业逻辑叙事的全面行情，触发点可能是某款国产基座模型能力的跨越式进步及token 调用量骤增，某应用月活/排名的陡峭上升，某项“AI+”政策给予具体的研发或落地补贴等。
事实上，在良性的“慢牛”格局下，板块内部的超额较难无限拉开，部分持币者因畏高而倾向于在低位分支“另开一桌”，同时部分持筹者止盈心态随利润累积而放大，后续若高位上游硬件端出现筹码松动（震荡/调整），流动性外溢亦有助于提升低位分支的上涨弹性。对于上游硬件端的踏空资金而言，后续有动机低位布局短期业绩能见度低，但中长期终局具备确定性且当前位置存在性价比的下游应用方向。立足赔率思维，我们建议积极布局下游应用方向的AI+创新药、AI+军工、AIGC、传媒游戏、AI 端侧、人形机器人以及智驾板块的投资机会。
基于此，我们核心推荐以下AI 应用端方向（包括硬件应用与软件应用）：
AI+创新药：AI 在制药领域的应用有望显著降低药物发现的成本与时间周期，加速靶点开发与验证过程，同时可通过模拟临床试验降低初试失败风险
AI+军工：人工智能赋能军工信息化建设，通过有效实时整合卫星、雷达、无人机等多源情报数据，构建全面精准的战场态势图，革新指挥系统；机器狼、机器狗等无人装备与自主作战系统是 AI+军工的另一关键领域
AIGC：终局叙事完备，但短期由于爆款应用推出尚待时日，业绩能见度较低，后续关注国产大模型能力升级、AI Agent 产业进展等催化 人形机器人：AI 最大规模终端应用场景，国产机器人厂商逐步走向订单验证阶段，重点关注特斯拉 Optimus V3 新图纸更新 消费电子：9 月后新品密集推出，重点关注9.10 苹果消费电子新品发布会以及Meta AI 眼镜产品反馈
智能驾驶、车路云：VLA 技术范式重塑车企格局，云车协同竞争进入白热化阶段，亦是端侧AI 的重要分支，但受车企竞争格局影响短期弹性相对不足
AI+其他：AI+金融、AI+农业、AI+物流、AI+法律、AI+政务、AI+电商、AI+编程等
注：本文所涉及个股或者公司仅代表与产业链或交易热点有关联，本文所引述的资讯、数据、观点均以展示为目的，不构成投资建议，个股层面请参照东吴证券研究所各行业组所推荐标的。
风险提示：政策理解不到位风险；国内经济复苏节奏不及预期；海外降息节奏及特朗普政府对华政策不确定性风险；地缘政治事件“黑天鹅”；行业基本面不确定性风险。
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文章不错《东吴证券：牛市二阶段 聚焦AI应用的赔率交易》内容很有帮助